Köpvärda marknader i maj 2017

Status quo, you know, is Latin for ‘the mess we’re in’. – Ronald Reagan

Inledning

Ännu en månad har passerat och jag gör ett försök till att skapa ett återkommande tema som jag finner intressant. Jag skulle i samband med detta vilja slå ett slag för varför det kan vara väl värt mödan att investera även utanför Sveriges gränser. Den mest uppenbara anledningen enligt mig borde vara diversifiering. Att endast spara i svenska aktier är synonymt med ett stort ”bet” på Sveriges framtida makroekonomiska utveckling. Oavsett om svenska bolag har försäljning utanför landets gränser påverkas bolagen ändå mycket av den svenska kronan och Sveriges finanspolitik. Svenska aktiers värdering är dessutom höga sett ur ett historiskt perspektiv varför diversifiering är mer aktuellt än på länge.

Nedanstående diagram är hämtat från den fantastiska bloggen ”The Investor’s Field Guide” ur inlägget ”Portfolio Patriotism, and Why You Should Avoid It”. Siffrorna är i sin tur inhämtade från en bok som heter Triumph of the Optimists. Sverige är ett av de ”lyckliga” länder de senaste 100 åren där avkastningen för svenska aktier mellan 1900 och 2012 var bland den högsta i världen. Sverige har dock i likhet med många andra länder upplevt så långa perioder som 30 år med negativ real avkastning. Andra perioder så som värsta 20-årsperiod uppgår till drygt minus 72 %. Det sägs att långsiktighet alltid lönar sig men 20 år får väl anses som en relativt lång tidsperiod. Den som istället hade valt att investera i världsindex har som värst upplevt minus 30 % på 20 år och även sluppit negativa 30-årsperioder. Vad som inte syns här är att den initiala värderingen vid investeringen är av avgörande betydelse. Den som hade fokuserat på att finna de lägsta värderingarna hade förbättrat resultatet jämfört med världsindex avsevärt. Jag vill dock poängtera att jag inte tror på negativ avkastning de kommande 20 åren utan vill endast demonstrera varför det kan vara bra att diversifiera.

avkastning olika tidsperioder
Tabell 1: Avkastning olika tidsperioder.


Relativa värderingar

En bit in i maj är det tydligt att vi är inne i en mycket stark global börstrend. Bredden av uppgången gör det osannolikt att vi sett den absoluta toppen för globala marknader. Den breda uppgången borde innebära att vi åtminstone har ytterligare några månader som kan präglas av positiv avkastning eller kanske ännu längre. Priserna stiger dock snabbare än underliggande värden varför antalet riktigt attraktiva länder minskar månad för månad. Flera av de länder jag nämnde här förra året – Brasilien, Ryssland, Spanien, Polen, Kina och Grekland – får väl anses ha haft en ganska god utveckling. Flera av dem har stigit mycket de senaste 12 månaderna och är inte lika billiga längre. Trots sjunkande framtida avkastning bör 6-10 % per år fortfarande gå att realisera i en del länder. Europeiska länder ter sig också särskilt attraktiva i relativa termer (framför allt relativt USA).

scatter plot - värderingar och momentum
Diagram 1: Relativa värderingar och absolut momentum.

Notera att diagram 1 visar relativa värderingar på horisontell skala. Det högst värderade landet just nu är fortfarande Danmark. Landet har också negativ momentum och befinner sig alltså i kategorin ”expensive and falling”, vilket är den kvadrant där avkastningen över tid är absolut sämst. De länder som är inringade i blått är de som jag anser är billiga. Österrike och Polen har dock momentum som numera får anses som hög och risken för korrektioner har ökat. För att vara extra tydlig har jag skapat ett stapeldiagram med relativa värderingar och momentum i blått respektive rött.

tabell - värderingar och momentum
Diagram 2: Relativa värderingar och absolut momentum.

 

Fördelning per kategori

Andelen marknader i fallande trend har minskat ytterligare och per den 11 maj 2017 är endast 9 % av de marknader jag följer i fallande trend. Detta kan jämföras med 16 % under föregående månad. Andelen ”cheap and rising” har också ökat till 73 %. Som jag nämnt tidigare är detta delvis ett resultat av att den amerikanska marknaden är väldigt dyr och utgör ca 60 % av världsindex. Därför blir flertalet länder klassificerade som billiga relativt världsindex.

fördelning - värderingar
Diagram 3: Fördelning per kategori.


Kort om värdefilosofin

Länder bör eller kan precis som enskilda aktier handlas när värderingarna är låga och största möjlighet till förbättring ligger i framtiden. För att identifiera länder nära sina bottennivåer kan ländernas värderingar (price-to-book och/eller Schiller CAPE) studeras för långsiktig potential. 12 månaders avkastning kan användas för att kategorisera olika länder i exempelvis ”cheap and rising”. Att köpa länder med mycket låg värdering kan liknas vid klassisk ”deep value” fast på global basis och en korg som hela tiden allokerar till de billigaste länderna har gett bra avkastning över tid. Högst genomsnittlig avkastning har dock uppnåtts i den kvadrant som kallas för ”cheap and rising”.

Vidare så anser jag att investerare ofta beter sig irrationellt när en hel sektor eller ett helt land handlas till p/b-tal < 1.0 eller med ett Schiller CAPE under 10. Ett så lågt p/b-tal är väldigt ofta implicit med att bolagen i landet inte förväntas göra någon vinst under en överskådlig tid. Detta är sällan ett varaktigt tillstånd och även en förklaring till att de flesta länder har en genomsnittlig historisk p/b-värdering över 1.0. Likaså är det högst intressant att följa länder som handlas med ett Schiller CAPE under 10. En sammanställning från Pimco/Research Affiliates visar vad som har skett historiskt när man handlat länder under denna värdering.

Skärmavbild 2017-04-10 kl. 17.52.06

När värderingarna nått så låga nivåer (< 10 i Schiller CAPE) har den genomsnittliga avkastningen de fem efterföljande åren i genomsnitt varit 118 % eller 17 % per år vilket får anses som en ganska god avkastningstakt. Det finns mycket forskning kring detta och nästan alla studier pekar på samma resultat – ju billigare marknad ju högre framtida avkastning. Det lönar sig med andra ord att leta värde på global basis.

Absoluta värderingar

Jämfört med föregående månad har värderingarna stigit och det är endast Ryssland som har en värdering (p/b) under 1.0. Notera att Turkiet numera har positiv momentum vilket är ett resultat av en stigande valutakurs och stigande aktiekurser. Om det varit otydligt innan så är all avkastning mätt i USD-termer. Detta innebär att avkastningen för många tillväxtmarknader påverkas mycket av den relativa valutakursen mot USD.

Indien sticker ut som ett av de länder med högst absolut värdering. Mitt svar när gäller Indien är att detta är ett land som har haft en hög värdering under en lång tidsperiod. Den höga värderingen behöver inte innebära att aktiekurserna måste sjunka i närtid. Precis som med aktier har Indien en del kvalitativa karaktäristiska så som god demografisk utveckling och god tillväxt som motiverar högre värderingar. Länder med låg värdering har dock i genomsnitt högre avkastning än länder med höga värderingar. 

scatter plot - värderingar och momentum absoluta tal
Diagram 4: Absoluta värderingar och absolut momentum.

Precis som i april är det tydligt att USA:s värdering sticker ut i jämförelse med de flesta andra länder. Detta utgör en risk i dagsläget då sannolikheten för ett fall på den amerikanska aktiemarknaden är högre än normalt samt att marknadsvärdet utgör en onormalt stor del av det globala börsvärdet. Trenden i USA är dock fortfarande positiv vilket är en god nyhet.

Jag repeterar mitt budskap från april där jag skrev att de inringade länderna har relativt låga värderingar men inte i närheten av vad som gick att finna i början av 2016 eller efter 2008. Två länder som jag vill lyfta fram är Polen och Taiwan. Dessa länder har tidigare varit bland de lägre värderade men har nu passerat flera länder efter ett starkt år.

Polen & Taiwan

Polen och Taiwan tillhör två av de länder med högst avkastning det senaste året mätt i USD-termer. Jag tyckte därför det var intressant att titta på 12 månaders rullande avkastning mot index. I Polens fall har det i princip varit fyra ”bear markets” sedan 2000. Inte sällan har dessa sammanfallit med låga värderingar som under 2016. Det senaste året uppgår avkastningen dock till nära 40 % vilket kan låta högt. I ett historiskt perspektiv har ökningstakten dock varit betydligt högre, särskilt efter en djupare nedgång. Detta bör ge perspektiv till den som tycker att Polens momentum är för bra.

MSCI Polen

Taiwan har också varit ett av de bäst presterande länderna de senaste 12 månaderna. I detta fall förefaller historien peka på att ökningstakten inte är hållbar. Att takten avtar behöver dock inte innebära fallande kurser men det är rimligt att anta en betydligt lägre ökningstakt i framtiden.

MSCI Taiwan


Texterna på denna sida är inte investeringsråd. Under inga omständigheter får något innehåll från denna webbplats användas eller tolkas som att köpa eller sälja enskilda värdepapper. Eventuella investeringsbeslut måste i samtliga fall göras av läsaren eller av hans eller hennes registrerade investeringsrådgivare. Materialet skall endast ses som utbildningsmaterial. Alla ansträngningar görs för att säkerställa att den information som finns på webbplatsen är saklig och korrekt – dess riktighet kan dock inte under några omständigheter garanteras. 

Annonser

2 reaktioner på ”Köpvärda marknader i maj 2017

  1. Hej alltid kul att läsa dina tankar.

    Diagram 4 vore väldigt kul att se i ett gapmind diagram. När vänder ett land upp från Cheap/falling dvs plottad sträcka i diagrammet när ett land studsar och börjar sin resa upp mot Cheap/rising. Med lite säkerhetsmarginal är det så klart då man ska köpa eller tänker jag fel?

    Gilla

    1. Hej! Kul att du gillar det jag skriver. Ja, det skulle det absolut vara intressant att se ett sådant diagram. Jag vet bara inte exakt hur jag skulle konstruera ett sådant i Excel. Mina programmeringskunskaper är tyvärr begränsade. Några tips?

      Vad gäller dina tankar så är jag av samma åsikt. Absolut bäst avkastning går att uppnå om du såklart ”prickar” länderna när de har som lägst price-to-book. Ett sätt att öka sannolikheten att lyckas med denna bedrift är att plotta landets p/b över tid för att se om det är historiskt lågt eller inte. Att använda momentum tillsammans med värde kapar en del av uppsidan så klart, men du minskar risken betydligt för att fastna i en value trap. Men om du tittar på ett enskilt land och splittar upp dess avkastning i fyra kvadranter så kommmer merparten av den totala avkastningen i den kvadrant som innebär att landet är billigt och i uppåtgående trend. Avkastningen är generellt också förknippad med betydligt lägre volatilitet i en uppåtgående trend.

      Slutligen, så finns det flera studier där de testat strategier att köpa de billigaste länderna rakt av, oavsett dess momentum, vilket givit väldigt god avkastning de senaste 30-40 åren. Sett flertalet studier med avkastning på allt från 12-18 % i nominella tal.

      MVH P

      Gilla

Kommentera

Fyll i dina uppgifter nedan eller klicka på en ikon för att logga in:

WordPress.com Logo

Du kommenterar med ditt WordPress.com-konto. Logga ut / Ändra )

Twitter-bild

Du kommenterar med ditt Twitter-konto. Logga ut / Ändra )

Facebook-foto

Du kommenterar med ditt Facebook-konto. Logga ut / Ändra )

Google+ photo

Du kommenterar med ditt Google+-konto. Logga ut / Ändra )

Ansluter till %s